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VIE惊变震撼网络业 港交所酝酿“法人新规” September 22, 2011

Posted by Ian Cheng in Funding.
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2011-09-22
21世纪经济报道 作者:侯继勇 

VIE新政的风声传出,美国股市迅即反应。20日,“中概股”全线下跌,新浪暴跌15%;搜狐跌5.6%;百度跌3.9%;网易跌3.9%;盛大跌1.2%。

“VIE新政会震撼业界。投资者会重估中国企业的诚信。”9月21日,IDG资本合伙人章苏阳向本报记者评价说,这将对中国互联网等新兴行业造成极大伤害。

某些变化已经开始发生。据章苏阳了解,有关VIE新政的消息出来后,香港联交所将对赴港上市的企业实施一项新的规定:作为公司控股创始人,不能同时是海外VIE公司的法人,包括联交所、律师、投资机构,都要对公司控股创始人是不是海外VIE公司的法人进行审查。

毖后不惩前

1999年,新浪筹划海外上市。当年9月底,时任信产部部长吴基传在一次讲话中认定互联网内容服务(ICP)为电信增值服务,根据中国的政策法规,这块不允许外资进入。新浪赶紧提交了一份重组方案,剥离ICP。

这便是大名鼎鼎的“协议控制”(VIE)模式:新浪将原有的ICP业务、资产从原母体四通利方剥离出来,成立全新的纯内资公司,即北京信息服务公司,由CEO王志东和COO汪延以自然人身份持股。同时,他俩又以自然人身份,成立了新浪互动广告公司,负责经营网站的广告。

剥离后,两家纯内资的公司不参与上市,仅把四通利方拿去上市。但是,四通利方和这两家公司签订了软件技术服务、顾问服务、股权质押等一系列控制协议。

这套方案得到信产部认可,从而打通了互联网公司境外上市的政策障碍,开创了中国互联网的新纪元,后来搜狐、网易、新东方、百度、腾讯、阿里巴巴等所有互联网公司的境外上市模式,皆为“新浪模式”的翻版。

易凯资本总裁王冉说:VIE是中国企业境外上市的特色产物,是中国改革开放以来一项独特的公司制度发明。没有VIE,就没有中国互联网及创新产业的今天。

“这事王岐山副总理已经有批示,要尊重历史,承认VIE的合法性,并有所管理。商务部已经根据这一精神发了文,应该不会否定VIE了。”曾任雅虎中国总经理的知名IT业人士谢文在他9月19日的微博上写道。

谢文向本报记者表示,VIE是一项“历史的妥协”,是当年政府默许的一种模式,现在需要修正,应遵循三项原则:一是接受VIE这个现实;二是不能追溯以往;三是涉及国家安全的行业,外资要规避,严格监管。同时,一定要明确审查的边界在哪里,以免监管部门借机扩权,造成更坏的结果。

诚信伤不起

章苏阳没有评估VIE新政会对“IDG在中国的投资策略产生何种影响”,但表示这将使得投资者对中国企业的诚信问题产生怀疑。

对于香港联交所酝酿中的对赴港上市的企业实施的公司控股创始人不能同时是海外VIE公司的法人的新规定,谢文认为这招“很高有效”,能防止公司创始人“签个字就可以把公司买掉。在中国很多事情只认法人章,法人章没了,“控股创始人”好多事情做不了,能防患于未然。

章苏阳认为这是诚信被伤的代价:对于投资者来说,中国公司上市的过程中,多了一项审查规定,要多走一步;对于创业者来说,认为投资者不信任创业者,双方的关系会“不好处”,产生矛盾。

谢文认为,在诚信的环境里,在原来的VIE架构下,能够很好地防范风险。比如支付宝事件,软银与雅虎为什么不去告马云为首的管理层,原因是由于控股创始人实际控制着公司,投资者在与管理层博弈中“很无力,只能息事宁人”。

章苏阳认为,VIE运行了十几年,只出过两次事,一是王志东事件;二是支付宝事件。前者使投资者相信VIE制度安全,造成了中国互联网的十年繁荣,后者使投资者认为VIE存在风险,已经形成混乱。

2002年,王志东顺从资本意志,被逐出新浪管理层。王志东当时准备“放手一博”:我持有北京新浪信息70%股权,新浪广告75%股权,这两个公司就是我的(或转让给善意第三方),上市公司6.3%股权我也不要了,最多违反雇佣协议,赔偿就是啦!大不了与新浪打官司。

如果王志东做了这样的选择,新浪的历史将改写,结局将是“我王志东在新浪混不下去,那么新浪整个VIE结构也要破产!”

谢文透露,当时新浪给了王志东更多期权,王志东顾全大局。他评价说,新浪当年的结果是创始人的“道德抉择”,而支付宝则是创始人的“利益权衡”,支付宝事件后,投资者开始惊慌:如果投资者以利益权衡,那么整个VIE结构将破产。

“如果不是一家大公司做了一件事情,VIE不会被翻出来了讲。”章苏阳说:“哪家大公司,我不说名字,你知道是谁。”

有替代制度吗?

对于未来VIE新政的前景,王冉的评价是,“总的方向是政策制定者希望对更多的领域获得审批权,并且期望更多的中国公司纳入其管辖范围。但审批设置过多,将离市场经济越来越远。”

王冉认为,对VIE制度一刀切,禁止,或者取消,这对于中国的新兴产业将是极大伤害。“根本问题是中国上市发审制度对企业营收,盈利能力有明确要求。而对新兴行业不应该这样要求。”

另一根本问题是人民币资金对“风险与价值”的认识不成熟,与国外公司有一定距离,人民币资金不愿进入“高风险”的新兴行业,而新兴产业需要海外资本推动,同时在海外市场退出。

王冉认为,既满足国内新兴产业发展的需求,又符合当时的政策现实,VIE正是在这一历史妥协的产物。如果要关上这扇门,除非有替代的制度,或环境。

其所谓替代的制度包括人民币汇率放开,人民币对风险与价值有了正确的认识,上市的发审制度发行变化等条件。

但王冉对替代制度不抱太大期望。“VIE结构是被逼出来的,现在的环境,还逼不出更好的选择。”他说。

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